“执法震慑进一步增强，透明度进一步提高，市场生态进一步净化。”在9月22日的国新办新闻发布会上黑牛策略，证监会主席吴清表示，“十四五”期间，证监会对财务造假、操纵市场、内幕交易等案件作出行政处罚2214份，罚没414亿元，较“十三五”分别增长58%和30%。
若将视线聚焦，除了近年来不断增长的罚单规模，资本市场的投资生态自去年“924”行情以来，还发生了一些新的变化。
回看过去一年，一系列政策“组合拳”及配套措施在资本市场渐次落地。其中，从严打击财务造假等违法违规行为成为净化市场生态、重塑投资者信心的关键着力点之一，触及重大违法强制退市数量明显增加，“退市不免责”的信号得以强化。
第一财经记者获得的最新数据显示，2025年实质触及重大违法退市指标的公司已达12家，为历年之最。
中国政法大学商学院副教授胡历芳对第一财经表示，近一年来监管从严打击证券违法违规行为，为稳定投资人预期起到了关键作用，从而能够更好地为长期投资、价值投资、理性投资保驾护航，为资本市场发挥财富效应奠定法治化基础。
重大违法强制退市明显增加黑牛策略
回到去年9月24日，证监会主席吴清在国新办新闻发布会上表示，证监会将重点抓好“三个突出”进一步全面深化资本市场改革，其中之一就是突出保护中小投资者合法权益，坚决打击财务造假、操纵市场等违法违规行为，同时在代表人诉讼、先行赔付等方面争取落地更多示范性案例。
事实上，从严打击上市公司违法违规行为一直以来都是资本市场监管执法的重中之重。近几年，证监系统开出的行政处罚数量呈现逐年增加态势。而最近一年，随着全方位、立体式的综合惩防体系的进一步完善，上市公司的违法成本明显提升。
其中，一个显著的变化是上市公司不仅行政处罚力度加大，触及重大违法强制退市的数量也明显增加。Wind数据显示，截至目前，近一年已经退市的公司中，退市锦港、退市卓朗均因重大违法强制退市。
而第一财经记者获得的数据显示，仅2025年实质触及重大违法退市指标的公司就已达12家，为历年之最。据记者不完全统计，截至目前，*ST东通、*ST高鸿、*ST苏吴、*ST紫天、*ST广道、*ST东方、*ST普利等多家公司，均已拉响重大违法退市风险警报。
另一个显著的变化在于“退市不免责”得到持续强化。记者了解到黑牛策略，自去年退市新规以来，截至2025年8月，证监会已查处67家退市公司违法违规行为，并移送33家退市公司涉嫌信息披露犯罪线索。
比如，今年就有包括亿利洁能、退市龙宇、泰禾集团、东旭光电等多家A股公司在退市后被追责。其中，亿利洁能、东旭光电均被罚款上亿元。
进一步提升监管执法精准性
吴清9月22日表示，近年来，资本市场聚焦财务造假等投资者深恶痛绝的违法违规问题，既“追首恶”，也“惩帮凶”，系统构建全方位、立体式的综合惩防体系，坚决破除造假“生态圈”。同时，还用好用足法律所赋予手段，依法从严，把“板子”打准打疼。
比如，今年5月，证监会联合最高法印发了《严格公正执法司法、服务保障资本市场高质量发展指导意见》，进一步完善行政、民事、刑事追责体系。随后，证监会于6月严肃查处的越博动力（已退市）财务造假案件中，除对上市公司及实际控制人、相关董监高等造假责任人依法严惩外，还对两名配合造假主体一并严肃追责。
胡历芳表示，近一年来，证监会对上市公司财务造假的打击，体现出对上市公司及其相关的融资体系中主体行为的行政监管和行政处罚正朝着“长牙带刺”的有力方向迈进，“行刑衔接”的立体追责理念和体系也在逐步构建，资本市场法治化进程正在深入推进。
“在看到这些进展的同时，我们仍然要警惕资本市场中的重重风险，监管部门可以借助数字化、科技化手段更精准地瞄准违法违规行为。” 胡历芳认为。
德恒上海律师事务所合伙人陈波对第一财经表示，比以往更严厉地打击财务造假，会对投资者信心产生诸多积极影响，也是保护投资者利益最有效的方法。
在陈波看来，目前对于资本市场打击财务造假，不患严而患不均，建议规范自由裁量权的行使，违法情形类似，但查处结果差异巨大的情形，应尽量减少。这不仅是投资者的诉求，也是违法违规当事人的普遍诉求。
吴清强调，下一步证监会将提高监管的精准性、有效性，落实主责主业，依法从严监管，突出打大、打恶、打重点黑牛策略，把该管的管好，同时坚持严而有度、严而有效，进一步完善市场监管和风险防范机制，塑造既“放得活”又“管得住”的资本市场秩序，促进高质量发展。
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